День, когда рынок отменил сам себя
Сделка это самое твёрдое, что производит рынок. Две стороны договорились, цена напечатана, посередине встал клиринговый центр. Утром 8 марта 2022 года Лондонская биржа металлов решила, что примерно восьми часов таких сделок не было.
Контрактом был трёхмесячный никель, эталон LME для металла, который идёт в нержавеющую сталь и батареи. Хронология ниже собрана из уведомлений самой биржи, рабочего доклада американского Office of Financial Research, последовавшего решения Высокого суда и итогового уведомления британского FCA.
Разбег
Вторжение России в Украину 24 февраля подняло тревогу о поставках от одного из крупнейших производителей никеля в мире. Одновременно китайская Tsingshan Holding Group, крупный производитель нержавеющей стали и никеля, держала очень большую короткую позицию, по сообщениям, от 100 000 до 300 000 тонн, во многом вне биржи, через банки. Шорты теряют деньги, когда цены растут, и по мере роста обязаны вносить маржу.
По данным доклада OFR, трёхмесячный никель вырос примерно с $27 000 за тонну до $29 100 в пятницу 4 марта и до $50 300 на закрытии понедельника 7 марта. Собственный разбор LME позже описал движение 7 марта как почти впятеро большее, чем следующий по величине скачок никеля за двадцать лет. Маржин-коллы по коротким позициям исчислялись миллиардами долларов.
То утро
LME открывается в час ночи по Лондону, под азиатские торговые часы. Ранним утром вторника 8 марта цена примерно удвоилась снова, выше $100 000 за тонну: держатели коротких позиций покупали, чтобы их закрыть, а другие продавали в это движение. В 6:16 утра LME Clear согласилась заморозить маржинальные требования на уровне предыдущего закрытия. В 8:15 биржа приостановила торги никелем.
Около полудня она объявила, что отменит все сделки с никелем, заключённые 8 марта до приостановки. Оценки отменённого расходятся: от примерно 5 000 до 9 000 сделок и от $3,9 млрд до $12 млрд по объёму. Цена вернулась к закрытию 7 марта. Торги возобновились только 16 марта, с новыми дневными лимитами на движение цены.
| 24 фев | Россия начинает вторжение в Украину. |
| 4 мар | Закрытие $29 100. LME Clear поднимает начальную маржу по никелю на 12,5%. |
| 7 мар | Закрытие $50 300. Рекордные внутридневные маржин-коллы. |
| 8 мар 01:00 | Открывается азиатская сессия. |
| 8 мар, раннее утро | Цена удваивается и уходит выше $100 000. |
| 06:16 | LME Clear фиксирует маржу по закрытию 7 марта. |
| 08:15 | Торги никелем приостановлены. |
| ~12:00 | Все сделки 8 марта до остановки отменены. |
| 16 мар | Торги возобновляются с дневными ценовыми лимитами. |
| Ноя 2023 | Высокий суд отклоняет иски Elliott и Jane Street. |
| Мар 2025 | FCA штрафует LME на £9 245 900. |
Обоснование
Биржа доказывала, что рынок стал неупорядоченным, что цены больше не отражали спрос и предложение и что при таких ценах несколько клиринговых участников могли объявить дефолт, а это угрожало бы самому клиринговому центру. В докладе OFR описан собственный расчёт LME Clear в то утро: внутридневной маржин-колл на десятки миллиардов долларов.
Отмена сделок убрала убытки, которые привели бы к этим дефолтам. Заодно она убрала прибыль всех, кто был на другой стороне. Фирмы, продавшие никель тем утром по высоким ценам, в том числе хедж-фонд Elliott и торговая фирма Jane Street, лишились прибыльных сделок и оспорили решение в суде. В ноябре 2023 года Высокий суд отклонил их иски, сочтя, что биржа действовала в рамках своих полномочий.
В марте 2025 года FCA оштрафовал LME на £9 245 900 за то, что биржа не обеспечила упорядоченные торги в тот период. Это был первый штраф регулятора признанной инвестиционной бирже. Уведомление касалось систем и контроля биржи в дни до приостановки, а не самого решения об отмене.
Что изменилось потом
LME ввела дневные лимиты на движение цен по основным контрактам, стала собирать больше данных о внебиржевых позициях, связанных с её ценами, и потребовала от клиринговых участников хранить больше сведений о рисках их клиентов. Всё это целилось в то, что вскрыл эпизод: огромная позиция, в основном вне биржи, невидимая для неё, пока не сдвинула цену.
Вопрос
Занять сторону в споре с LME легко. Труднее вопрос о том, что этот эпизод говорит о цене. Восемь часов 8 марта никель торговался выше $80 000, а на короткое время и выше $100 000. Люди смотрели на эти числа, принимали по ним решения, а часть физических контрактов по всему миру привязана к ценам LME. Потом официальную запись переписали так, что цена того дня оказалась, по сути, вчерашней.
Сделки были. Цены были напечатаны. Правила биржи давали ей право решить, что они не считаются, а суд согласился, что правила именно это и значат. Значит, состоявшаяся сделка твёрдая, но условная. Её сила держится на своде правил, а в крайнем случае на суждении того, кто управляет рынком, о том, оставался ли рынок рынком.
На графике никеля за март 2022 года в официальной истории есть провал. На стр. 53 показано, что было в этом провале.