Ликвидность не видна, пока не исчезнет
На двух экранах одна и та же цена. Один рынок примет крупную заявку не поморщившись. Другой сдвинется на несколько процентов. И ни один экран не скажет вам, который перед вами.
В этом и сложность с ликвидностью. Для любого, кто торгует объёмом, это важнейшее свойство рынка, и у него нет тикера. Она живёт под показанной котировкой: в том, сколько предлагается на каждой цене за лучшей, как быстро эти предложения возвращаются после того, как их забрали, и сколько из них настоящие. Почти всё время её не видно, потому что её много. Видимой она становится в момент исчезновения.
Та же цена, другой рынок
В нашей записи есть чистый пример, с разницей в секунду на одной площадке. На 537-й миллисекунде секунды лучшее предложение биткоина на Binance было $75 844,01. На 1,597-й, сразу после конца секунды, $75 840,34. Разница между ними $3,67, половина базисного пункта, настолько мало, что мельком глядя на экран никто не заметит изменений.
А рынки под ними были совсем не рядом. На +537 мс двадцать видимых уровней на стороне продаж держали $30 094. На +1 597 мс $638 838, примерно в 21 раз больше.
Отправьте в оба одну и ту же заявку. Покупка на $25 000 в первом стакане задействовала бы 14 из двадцати уровней и заплатила бы 0,11 б. п. сверх экрана. Во втором она исполнилась бы по лучшему предложению. Покупку на $250 000 по первому стакану нельзя было бы оценить вовсе, а во втором она обошлась бы почти даром. Цена та же. Рынок другой.
Куда она делась
У тонкого стакана была причина. Он пришёлся на середину волны покупок, которая прокатилась по всем пяти площадкам после крупной заявки со стр. 44. Маркетмейкеры, стоявшие с объёмом, либо продали его, либо отодвинулись. Примерно через секунду они вернулись, по чуть более высоким ценам и глубже, чем были. В спокойный день этот цикл происходит постоянно и никто его не видит, потому что цена почти не движется.
Спреды рассказывают похожую историю. В начале секунды разрыв между лучшим бидом и лучшим аском был один цент на Binance и Coinbase и десять центов на Bybit, Gate и OKX. К концу секунды на Coinbase он стал $9,37, на Gate $3,60. На трёх других он не изменился. Никто об этом не объявлял. На двух площадках готовые действовать отступили, а цена осталась на экране, будто ничего не произошло.
Когда она уходит разом
Это были мелкие, обычные отступления, залатанные за секунду. Более крупные становятся теми моментами, которые история рынков помнит. 6 мая 2010 года американский рынок акций упал и восстановился примерно за полчаса, а часть акций торговалась по центу или по $100 000, когда формальные котировки-заглушки маркетмейкеров вдруг оказались единственными заявками в стакане. 15 января 2015 года, когда Швейцарский национальный банк перестал удерживать франк ниже 1,20 за евро, ликвидность в одной из самых торгуемых валютных пар мира пропала на минуты, а цены прыгнули на десятки процентов.
В обоих случаях показанная до события цена ничего не говорила о том, что вот-вот случится, потому что показанная цена описывает лучшее предложение и молчит о тех, что стоят за ним. Глубина, которая была на месте каждый день годами, не обещает ничего. Составляющие её заявки можно снять в любой момент, и снимают их вместе, потому что те, кто их ставит, реагируют на одну и ту же информацию в одно и то же время.
Почему маркетмейкеры уходят вместе
Уход маркетмейкеров с быстрого рынка легко счесть дезертирством. Изнутри это выглядит как арифметика. Маркетмейкер зарабатывает спред на сделках с теми, у кого нет особой информации, и теряет на сделках с теми, кто знает то, чего не знает он. На спокойном рынке первых больше. Когда цены начинают быстро двигаться, всё большая доля приходящих заявок идёт от тех, кто реагирует на новость, которой он ещё не видел. Каждая оставленная в стакане котировка превращается в опцион, отданный даром.
Поэтому он расширяет спред, уменьшает объём или уходит. И так же поступает каждый другой маркетмейкер с похожей моделью на похожих данных в тот же момент. Никто по отдельности не обещал той ликвидности, что была здесь годами. Она была суммой множества отдельных решений остаться, и один и тот же сигнал разворачивает их все.
Поэтому она и возвращается. Первым маркетмейкерам, вернувшимся в тонкий стакан, хорошо платят широкими спредами за принятый риск. Внутри нашей замороженной секунды стакан Binance прошёл путь от тонкого до более глубокого, чем был вначале, примерно за секунду. В дни, которые помнит история рынков, тот же процесс занимал минуты, а иногда биржам приходилось останавливать торги, чтобы дать ему время.
Как читать то, чего не видно
Поэтому профессиональные трейдеры следят за тем, чего цена не показывает: сколько предлагается в пределах нескольких базисных пунктов от лучшей цены, как это меняется в течение дня, как быстро стакан восполняется после удара, насколько широки спреды по сравнению с их обычным диапазоном. Ничто из этого не прогноз. Каждое это способ спросить у рынка, какой вес выдержит его нынешняя цена.
Они знают и другое: самый опасный момент это не тонкий стакан, а толстый, который никто не проверял. На стр. 42 показана видимая сторона продаж Binance за минуту вокруг нашей секунды. За три секунды до неё в предложении было больше полутора миллионов долларов. Внутри секунды тридцать тысяч. О том и о другом показанная цена не предупреждала никак.
То же число с разницей в секунду. За вторым стояло во много раз больше денег, и экран об этом не сказал ни слова.